Kako otkupiti dug: SFRJ 1989. &
 Grčka 2012.

Zamislite da vam banka ponudi otkup duga koji joj dugujete temeljem kredita: umjesto da ga vraćate sljedećih 10-20 godina u punom iznosu s kamatama, možete ga otkupiti uz 66,5 posto popusta. Plaćate 33,5 centa za svaki euro koji dugujete, ali plaćate odmah. Biste li pristali? Grčka je na taj način upravo izbrisala 21 milijardu eura svoga duga. Na sekundarnom tržištu otkupila je svoje vlastite obveznice u tolikoj nominalnoj vrijednosti. Operacija se smatra uspješnom za Grčku jer zemlju vraća na održiv smjer izlaska iz dužničke krize: sada se predviđa da će javni dug Grčke u 2020. iznositi 126 posto BDP-a, dok bi, da nije bilo operacije otkupa duga, on na kraju desetljeća iznosio 144 posto BDP-a, što je previsok postotak da bi Međunarodni monetarni fond uopće sudjelovao u pomaganju Grčkoj. Sada MMF ostaje u igri, Grčka je dobila novu tranšu pomoći, a Europska središnja banka ponovno je pristala primati grčke obveznice kao zalog za nove zajmove, što je potez koji je oživio grčki bankarski sektor. Premijer Grčke Antonis Samaras optimistično je objavio: “Grexit je mrtav.” Grexit je pojam koji na engleskom jeziku, u žargonu nastalom tijekom krize, označava izlazak Grčke iz eurozone. “Grčka je ponovno na svojim nogama”, dodao je premijer.

Primjeri iz Latinske Amerike

Prema podacima Svjetske banke, Grčka je prva zemlja eurozone koja se upustila u operaciju otkupa duga. Slične operacije otkupa, konverzije ili restrukturiranja duga bile su značajne za praktički cijelu Latinsku Ameriku tijekom 1980-ih, a i za zemlje istočne Europe. Pa i za Jugoslaviju, koja je potkraj osamdesetih, netom prije no što se raspala, provodila operaciju konverzije duga koja se u stručnim krugovima proglašava prilično uspješnom. Mojmir Mrak, profesor na Ekonomskom fakultetu Ljubljani, napisao je 1992., za potrebe OECD-a, stručni rad pod naslovom “Debt conversions in Yugoslavia”. Rad je i danas dostupan na web-stranicama OECD-a, a profesor Mrak nam je, u telefonskom razgovoru za Večernji list, pomogao da analiziramo koje su sličnosti i razlike između otkupa duga u današnjoj Grčkoj i u bivšoj Jugoslaviji.

Prvo što treba znati o ovoj temi jest da se otkup vlastitog duga ne događa u normalnim okolnostima. Ako mislite da nakon čitanja ovog teksta možete otići u svoju banku i sa 30 tisuća kuna otpisati 100 tisuća kuna glavnice kredita koji otplaćujete – razmislite ponovno.

– Kod otkupa duga uvijek se najprije postavlja logično pitanje: ako imaš novca da otkupiš dug, zašto onda ne koristiš taj novac za redovito podmirenje svih obveza – kaže profesor Mrak. I Grčka danas, kao i bivša SFRJ tijekom 1980-ih, nije u normalnim okolnostima. Strani vjerovnici su oko 1983. počeli otpisivati potraživanja od SFRJ jer se u to vrijeme, nakon druge naftne krize i povećanja kamatnih stopa na globalnoj razini, smatralo da visoko zadužene zemlje s unutrašnjim ekonomskim problemima neće moći otplaćivati svoje dugove. SFRJ je 1980-ih imala nekoliko “stand-by” aranžmana s MMF-om i jednu tzv. proceduru pojačanog nadzora. Slično je danas s Grčkom, koja je 2010. postala prva zemlja eurozone prisiljena da moli za spas, tzv. bailout od MMF-a i EU.

Okoristili se hedge fondovi

– Ta su dva primjera slična, ali s jednom bitnom razlikom: ondje (u bivšoj SFRJ) bila je riječ o bankarskim kreditima, a ovdje (Grčka) je riječ o obveznicama – kaže profesor Mojmir Mrak. U kreditima koje su zapadne banke davale Jugoslaviji i njezinim poduzećima postojala je tzv. odredba o kolektivnom djelovanju. To znači da kvalificirana većina vjerovnika može izglasati nešto što je onda obvezno za sve. Kod državnih obveznica, kaže profesor Mrak, te odredbe nema. Ili nije dovoljno jasno može li se primijeniti. Neki stručnjaci savjetovali su Europskoj uniji da primijeni odredbu o kolektivnom djelovanju koja bi prisilila veći broj privatnih investitora da prodaju grčke obveznice po još jeftinijoj cijeni, ali EU nije imao hrabrosti tako postupiti jer se boji izazivanja panike na tržištu, posebno među investitorima koji ulažu u obveznice drugih slabih zemalja eurozone. Na taj su način zapravo profitirali hedge fondovi koji su se ljetos upuštali u rizik s nadom da će se dogoditi upravo ovo što se dogodilo potkraj godine.

Od 2010. do danas mnogi investitori prodali su grčke obveznice na sekundarnom tržištu, na kojem je cijena bila prilično niska, ovisno već o tome koliko se propast Grčke i izlazak iz eurozone činio realnim u pojedinom trenutku. Ljetos su, primjerice, ulagači u grčke obveznice prodavali svoja potraživanja po samo 12-13 centi za nešto što nominalno vrijedi euro. Nekoliko hedge fondova masovno je kupovalo grčke obveznice po toj cijeni i oni su sada, u prosincu, masno zaradili kad je sama Grčka u programu otkupa duga plaćala u prosjeku 33, 5 centa za euro. Zaradili su gotovo triput više od onoga što su ljetos uložili.

Operacija otkupa duga smatra se uspješnom za Grčku, ali očito je bila još uspješnija za hedge fondove. Svaka operacija u kojoj neka zemlja otkupljuje svoj dug pruža dobro pozicioniranim i snalažljivim igračima priliku za golemu zaradu upravo zato što se radi o kriznim, izvanrednim okolnostima. U grčkom primjeru to su bili hedge fondovi, a tko su ti igrači bili u jugoslavenskoj operaciji otkupa duga? Bili su to Genex, Inex, Astra, Progres i slična državna uvozno-izvozna poduzeća. Otkup duga u SFRJ 1988. i 1989. specifičan je jer se većinom provodio kroz operacije u kojima bi se dug pretvarao u proizvode za izvoz ili, još bolje, za reizvoz (tzv. debt/export i debt/re-export). Druge zemlje koje su u to vrijeme otkupljivale vlastiti dug, a bilo ih je mnogo i u Latinskoj Americi i u istočnoj Europi, uopće nisu poznavale tu vrstu transakcija, nego su provodile transakcije u kojima bi se dug pretvarao u udjele u poduzećima (debt/equity).

Operacije poznatije kao “debt/re-export” bile su posebno unosne za Genex i slična poduzeća jer je zarada bila dvostruka. Jugoslavija je, naime, imala u to vrijeme velika nenaplaćena potraživanja od SSSR-a. Sovjeti su, kao i danas, imali naftu i plin, ali za razliku od današnjeg doba, tada to nisu mogli prodavati zapadnim Europljanima na slobodnom tržištu. Ono što su jugoslavenska uvozno-izvozna poduzeća smislila bilo je sljedeće: uvezu vrijedne sirovine iz SSSR-a i ne plate ništa, nego knjiže na račun duga Moskve prema Beogradu, zatim prodaju te sirovine po puno većoj cijeni na Zapadu, za to bivaju plaćeni u dolarima i onda iskoriste te dolare za otkup vlastitog duga zapadnim bankama, ali s popustom koji je u prosjeku bio 58,6 posto. Kako dug koji su otkupili pripada zapravo nekoj domaćoj tvornici, ta tvornica plaća u proizvodima, koje ovi opet izvoze u SSSR, tržište gladno proizvodima kojem malo tko od stranaca ima pristup, ali imaju ga uvozno-izvozna poduzeća iz Jugoslavije. I tako u krug: u SSSR-u ponovno dobiju naftu, izvezu je na Zapad, dobiju dolare, otkupe jugoslavenski dug s popustom…

Na redu javni investitori

Operacija otkupa jugoslavenskog duga nedvojbeno je bila dobra za porezne obveznike. Vanjski dug smanjen je za 1,8 milijardi dolara, odnosno 25 posto. To znači da je za četvrtinu smanjen iznos duga koji su zemlje sljednice, pa onda i Hrvatska, morale podijeliti međusobno. Da je operacija kojim slučajem potrajala i nakon 1990., dug bi se vjerojatno smanjio još i više. Čile je, primjerice, na sličan način smanjio svoj vanjski dug s 15 milijardi dolara na 4 milijarde dolara. Nema, dakle, sumnje da je otkup duga SFRJ bio koristan za društvo. Ali očito je bio koristan i za elitu, tada okupljenu u uvozno-izvoznim poduzećima koje je snažno kontrolirala država i njezine službe. Baš kao i danas u slučaju Grčke, gdje su sposobni pripadnici elite (ili ih je bolje nazvati samo kockarima s dobrim vezama?) zaradili na operaciji koja će možda u povijesti ostati zabilježena kao jedna od onih koje su pomogle Grčkoj da se vrati s ruba provalije. Profesor Mrak, međutim, nije baš uvjeren u to da je Grčka smanjila svoj golemi dug na održivu razinu.

– Problem je kod Grčke što u strukturi duga vrlo malo otpada na dug privatnim investitorima – kaže Mojmir Mrak. Prema pisanju New York Timesa, 75 posto grčkog duga koji proizlazi iz obveznica sada drže javni investitori: europske vlade, MMF, ECB... A oni sve ove godine ne pristaju na otpis potraživanja jer to onda znači da gube porezni obveznici, čijim novcem ti javni investitori raspolažu.

– Za mene nema više nikakve sumnje da će i javni investitori morati otpisati dio grčkog duga. Mislim da je to samo pitanje vremena, možda prije njemačkih izbora, možda poslije... Ali mislim da su šanse za to sada stopostotne. Grčka taj dug ne može vratiti. Točka. U kuloarima je svima jasno da ni javni investitori u grčke obveznice neće sav novac dobiti natrag – kaže profesor Mrak. A otpis duga, ili posuđivanje svježeg novca Grčkoj za otkup vlastitog duga uz enorman popust, znači nešto sasvim drugo ako oni koji na tome gube novac nisu komercijalne banke, nego porezni obveznici drugih zemalja eurozone.