Pred burzom moglo se čuti komešanje i urlanje. Okupila se masa. Ravnatelju policije postalo je jasno da se događa nešto ozbiljno pa je poslao odred specijalne policije kako bi osigurao mir. Puno je ljudi čekalo iako je bilo očito da nitko zapravo ne zna što se čeka. Jedan je promatrač tih zbivanja zaključio kako izrazi lica ljudi svuda naokolo ‘nisu toliko odražavali patnju koliko neku prestravljenu nevjericu’...“ Tako je genijalni ekonomist John Kenneth Galbraith u svojoj knjizi „Veliki slom 1929.“ (VBZ Zagreb, prijevod Dario Borković) opisao rasprsnuće snova i nada milijuna Amerikanaca koji su posjedovali dionice u četvrtak 24. listopada 1929., „prvoga u nizu dana koje povijest poistovjećuje s panikom 1929.”.
„Otvaranje tržišta nije bilo nimalo spektakularno, a cijene su jedno vrijeme bile stabilne. Međutim, volumen trgovanja bio je iznimno velik, a cijene su uskoro počele tonuti... Do 11 sati tržište je degeneriralo u divlju, suludu pomamu za prodavanjem. U pretrpanim dvoranama uprava tvrtki širom zemlje informacije koje su pristizale davale su do znanja da je posrijedi zastrašujući kolaps... Do jedanaest i trideset tržištem je zavladao slijepi, nemilosrdni strah. Doista, bila je riječ o teškoj panici.“
Izgubljeno 40 milijardi dolara
No, u New Yorku oko podneva situacija se počela smirivati. „U igru su ušli“ vodeći američki bankari sa svojim kapitalom i nalozima za kupnju dionica. Predstavnici 35 najvećih brokerskih kuća okupili su se i poručili medijima da je najgore prošlo, da je tržište „u osnovi zdravo“, da mu „temelji nisu ugroženi“. U petak i subotu nastavilo se intenzivno trgovati, cijene su, ukupno gledajući, bile stabilne. No, „ponedjeljak 28. listopada bio je prvi dan tijekom kojeg se proces klimaksa i antiklimaksa počeo razotkrivati ad infinitum“, piše Galbraith. Bio je to još jedan strašan dan. Volumen trgovanja bio je golem, no gubici su bili znatno gori. Tog dana nije bilo oporavka.
Utorak 29. listopada, prije točno 90 godina, „bio je najrazorniji dan u povijesti Newyorške burze, a možda i najrazorniji dan u povijesti tržišta. U njemu su se spojile najgore značajke svih dotad najgorih dana... Masovno je prodavanje počelo čim su se tržišta otvorila, u golemim količinama. Veliki paketi dionica nudili su se po bilo kakvoj cijeni. Teške turbulencije nahrupile su svom silinom. Za niz dionica davane su gomile naloga za prodaju, bez ijednog kupca.“ Samo jedan dan trgovanja poništio je rast cijena dionica iz prethodnih godinu dana!
U iduća dva mjeseca vlasnici američkih dionica izgubit će više od 40 milijardi (tadašnjih) dolara financijske imovine. U manje od deset sljedećih godina u Americi će propasti više od devet tisuća banaka, gotovo svaka druga, a svi njihovi deponenti ostat će bez svoje štednje, budući da ona tada ni na koji način nije bila osigurana. Uspaničeni Amerikanci rezat će osobnu potrošnju, a poduzeća investicije. Industrijska proizvodnja će se prepoloviti. Do 1933. između 13 i 15 milijuna Amerikanaca naći će se u legijama nezaposlenih i beskućnika za koje će biti otvorene javne kuhinje i prenoćišta. Cijeli svijet, ne samo Sjedinjene Države, nezadrživo će zaroniti u Veliku depresiju, najdublji i najteži ekonomski slom u povijesti ljudskog roda.
Kako se takvo što moglo dogoditi? Tim više što panika, slom i recesija iz 1929. nisu bile prvi koji su pogodili SAD? Već je, naime, postojalo iskustvo sa slomom cijena zemljišta, pamuka, žitarica i duhana iz 1819. i iz 1837., zatim s potonućem dionica željezničkih kompanija iz 1857., a cijene poljoprivrednih proizvoda naglo su narasle i propale i u vrijeme Prvog svjetskog rata. Neposredno pred Veliku depresiju SAD je doživio i špekulativni balon cijena nekretnina na Floridi... No tek je tragično iskustvo s Velikom depresijom, čini se, natjeralo intelektualne elite Europe i Amerike da pokušaju do kraja proniknuti u fenomen napuhivanja i rasprskavanja balona cijena fizičke i financijske imovine te njihovih dramatičnih ekonomskih i društvenih posljedica, a sve kako bi se ponavljanje tog gorkog iskustva u budućnosti izbjeglo. Međutim, kako je pokazala globalna Velika recesija 2009., u nekim europskim zemljama gotovo jednako duboka, duga i štetna kao i Velika depresija, uspjeh tog nastojanja bio je tek polovičan.
Danas među ekonomistima postoji suglasje da panika koju je izazvao veliki slom (zapravo je riječ o slomu potražnje ili nestanku kupaca dionica) Wall Streeta nije bio jedini uzročnik Velike recesije. Uz burzovni slom spominje se i američki trgovinski rat s Europom, kada je SAD po Smoot-Hawleyevu zakonu uveo carine na uvoz proizvoda iz Europe, a Europa odgovorila istom mjerom, te Velika suša u Dolini Mississippija. Naime, suša je 1930. bila tako katastrofalna da je ekonomski uništila farmere koji nisu bili u stanju proizvesti hranu ni za sebe, a kamoli za tržište, pa tako nisu mogli ni otplaćivati kredite nego su masovno bili prisiljeni prodavati svoja imanja.
Zašto se rasprskavaju baloni?
No analitičare Velike depresije još više od toga zaokupila su pitanja što uzrokuje balone cijena na tržištima robe, nekretnina ili vrijednosnica i kako te uzroke otkloniti, zatim što je neposredni uzrok rasprskavanja balona. Još više od toga zanimalo ih je zašto se i kako relativno ograničeni poremećaj na jednom tržišnom segmentu pretvara u sveobuhvatnu depresiju, jesu li uzrok tome možda pogrešne ekonomske politike, a shodno tome što u njima treba mijenjati i popravljati da se depresije i recesije ne bi ponavljale i poprimale katastrofalne razmjere. Većinu odgovora na ta pitanja već 30-ih godina dali su u Engleskoj John Maynard Keynes, a u Americi Irving Fisher. Možda se to ne bi dogodilo da obojica u Velikoj depresiji nisu izgubila veći dio (Keynes) ili cijeli svoj osobni imetak (Fisher).
Keynes svoju zaradu čak i nije u znatnijoj mjeri ulagao u američke dionice. Očekujući nastavak ekonomske ekspanzije Amerike u 1920-im godinama kupovao je kaučuk, pamuk, kositar i kukuruz, i to na kredit s vlastitim udjelom od jedne desetine. A kada je 1928. cijena te robe počela padati, da pokrije potrebno učešće, bio je prisiljen rasprodavati dionice pa mu se imovina sa 44.000 funti srozala na manje od osam tisuća, kako piše Sylvia Nasar u svojoj prekrasnoj knjizi „Grand Pursuit“ („Veličanstvena potraga“, Simon & Schuster, New York 2011.) Unatoč gubicima, Keynes je bio optimističan, uvjeren da će američke monetarne vlasti, da bi se suprotstavile dubokoj recesiji, započeti „epohu jeftina novca“. No Keynes je podcijenio ekonomsku pravovjernost tada dominantnih političara i ekonomista. Naime, prepoznati uzroke napuhivanja balona cijena dionica i nije bilo tako teško, ali utjecati na ekonomsku politiku koja bi ublažila ili otklonila posljedice njegova rasprskavanja u Keynesovo i Fisherovo doba zahtijevalo je revolucionarno djelovanje.
Napuhivanje mjehura cijena, još od vremena nizozemske tulipmanije (1634.), uzleta dionica engleskog South Sea Companyja i francuskog Mississippi Companyja (1720.) ili engleske željezničke manije (1840-ih) imalo je i psihološke („iracionalne“, euforične, poput ponašanja krda divljih životinja), ali i posve racionalne ekonomske uzroke. Nema sumnje da je i jedne i druge poticalo obilje jeftina novca, odnosno „labava“ monetarna politika središnjih banaka.
Isto tako, nema sumnje da je kupovanje ugovora o budućim isporukama robe, obveznica ili dionica na „brokerske“ ili maržne kredite neslućeno ubrzavalo rasprodaju te imovine i drastično povećavalo gubitke ulagača. Naime, ako netko kupi dionice na kredit s vlastitim ulogom (maržom) od jedne četvrtine, čim te dionice izgube četvrtinu vrijednosti, cijeli se ulagački paket automatski prodaje da bi se kredit zatvorio, a investitor gubi cijelu svoju investiciju. S prisilnom rasprodajom cijene još brže padaju pa cijela burza upada u spiralu poniranja. Keynes je, primjerice, izgubio sav svoj ulog u burzovne robe čim im je cijena pala za samo deset posto. A ako banka ne uspije prodati dionice po cijeni po kojoj ih je uzela u zalog za kredit, skupa sa svojim kreditnim dužnikom propada i banka, a s propašću banaka cijela ekonomija ostaje bez kredita i dovoljno novca za normalno funkcioniranje.
Zabranjeno ‘kratko’ trgovanje
Nema sumnje da je „prestravljenu nevjericu“ ulagača na Wall Streetu 1929. izazivala i burzovna tehnika koja nije mogla probaviti naglo narasle volumene trgovanja. Izvještaji o promjenama cijena objavljivani su i s nekoliko sati zakašnjenja tako da su dioničari mogli izgubiti cijelu svoju životnu štednju, a da to satima nisu znali, pa tako nisu mogli ni reagirati na vrijeme da još nešto spase. A da su i dali naloge za prodaju po višoj cijeni, mali su bili izgledi da se oni provedu.
Iskustva stečena u velikom slomu 1929. dovela su do velikih zaokreta u načinu rada dioničarskih i robnih burzi. Primjerice, promjene cijene u nalozima za prodaju i kupnju moraju biti postepene, a izvješća trenutna. Svaka važnija dionica treba imati svog „market makera“ ili kupca posljednjeg utočišta. Ako se pojavi sumnja u malverzacije s nekom vrijednosnicom trgovina se prekida dok se stvari ne razjasne. Zabranjuje se „kratko“ trgovanje, odnosno nastojanje da se zaradi na padu cijene vrijednosnica. Ako treba, cijela se burza na neko vrijeme zatvara. Da bi se spriječile manipulacije cijenama, postupci preuzimanja dioničkih društava su strogo regulirani i nadzirani.
Pa ipak, sve to nije spriječilo nastanak tipičnog balona na Zagrebačkoj burzi početkom milenija, kada su se cijene prenapuhale u podjednakoj mjeri kao što su se prenapuhale na Wall Streetu 1920-ih, pa je i slom bio jednako nagao i dramatičan. Takve pojave pokrenule su žustre rasprave o tome kako bi se ekonomskim politikama, prvenstveno monetarnom, to moglo spriječiti, no oko konačnog stava još nema konsenzusa. Centralne banke danas jednako kao i prije 90 godina ne žele preuzeti odgovornost za pojavu i suzbijanje cjenovnih balona kao što su nekretninski ili kapitalski. Ili tvrde da one na to ne mogu utjecati, a da ne nanesu nepopravljivu štetu ostatku ekonomije, ili smatraju da to jednostavno nije njihov posao.
Ali, ako se kreditna politika gleda kao neodvojiva od monetarne, onda bi centralne banke barem trebale pripaziti na „brokerske“ ili maržne kredite, a ni to ne čine. Hrvatska narodna banka, primjerice, uopće ne zna koliko su kredita za kupnju dionica hrvatske poslovne banke 2000-ih godina odobrile ulagačima na Zagrebačkoj burzi pa tako ne znamo ni koliko su ti krediti ubrzali i pojačali nastanak i rasprskavanje hrvatskog burzovnog mjehura.
No, još veći zaokreti nego u burzovnoj trgovini vrijednosnicama dogodili su se u makroekonomskim politikama za ublažavanje posljedica financijskih panika. Ekonomisti su odavna shvatili da se gospodarstva razvijaju u ciklusima i da će se ekstremni otkloni od uobičajenog u cijenama roba i vrijednosnica uvijek događati, kao i da će uvijek biti posve nepredvidivih uzroka financijskih panika: jednom to može biti eksplozija vulkana na Islandu, drugi put nagli skok cijene nafte, treći put katastrofalna suša, zima ili poplava, četvrti put skriveni potencijalni gubici financijskih institucija zbog njihovih „netransparentnih“, visokorizičnih i slabo reguliranih „papira“. Tako se pozornost istraživača većinom okrenula pitanju koje su to ekonomske politike relativno blago i uobičajeno usporavanje američke ekonomije potkraj 1920. pretvorile u Veliku depresiju, te kojim se i kakvim ekonomskim politikama može spriječiti da se to ponovi. U tim istraživanjima najveći interes analitičara privukao je „zlatni standard“ ili konvertibilnosti u zlato tadašnjih glavnih svjetskih valuta, dolara, funte, franka, marke. Upravo je „ideologija, mentalitet i retorika zlatnog standarda navela kreatore politika da vuku poteze koji su samo pojačali ekonomske poremećaje 1930-ih godina. Centralni bankari nastavljali su šutirati nogom svjetsko gospodarstvo sve dok ono nije izgubilo svijest“, kako pišu Barry Eichengreen i Peter Temin („Zlatni standard i Velika depresija“, NBER, wp 6060, lipanj 1997.)
Jamci stabilnosti
No, posljedice fiksnog tečaja prema zlatu, pa tako i uzajamnog fiksnog tečaja glavnih svjetskih valuta, nazvanog u literaturi „zlatnom luđačkom košuljom“, nisu samo povijesni fenomen. Lako bi se moglo pokazati da je i de facto fiksni tečaj kune prema euru nakon sloma Zagrebačke burze 2009. u Hrvatskoj proizveo iste katastrofalne učinke kao i fiksni tečajevi njihovih valuta prema zlatu 1930-ih u Americi i Europi.
Danas je ljudima jako teško predočiti si i shvatiti zlatni standard, odnosno „socijalni mindset kreatora politike koji je oblikovao njihovo shvaćanje mogućega. Mentalitet zlatnog standarda snažno je formirao koncepcije tadašnjih ljudi o mogućim i poželjnim ekonomskim politikama“ (Eichengreen i Temin). „Razvijen da bi upravljao svijetom koji je prestao postojati i podržavan političkim pritiscima koji su obeshrabrivali njegovo napuštanje, taj intelektualni konstrukt izrodio je reakcije politike izravno odgovorne za ekonomsku katastrofu...“
Zamjenjivost novca za zlato, privremeno suspendirano za vrijeme Prvoga svjetskog rata pa obnovljeno po njegovu završetku, doživljavalo se kao najviši doseg civilizacije. Činilo se da jamči i ekonomsku stabilnost i civiliziranu razmjenu ljudi, robe i investicija. Zlatni standard stvorio je novu globalnu intelektualnu i ekonomsku elitu, novu svjetsku „investitorsku klasu“ (Keynes) kojoj su štednja i investiranje predstavljali obvezu i donosili zadovoljstvo, a stabilne cijene (u zlatu) to su im jamčile.
„Viktorijanske i edvardijanske vrline štednje, pouzdanosti, stabilnosti i kozmopolitizma ritualno su isticane kao glavni atributi monetarnog sustava. Zlato je bilo moralno, principijelno i civilizirano; upravljani novac bio je sve suprotno.“ (Eichengreen i Temin).
Zemlje poput Britanije i Francuske između četvrtine i trećine svih svojih investicija uložile su u inozemstvu. Ali, 1929. i sljedećih godina zlatni standard pokazao se kao mlinski kamen oko vrata njihovih ekonomija. Nakon drastičnog porasta nezaposlenosti (u SAD-u na 25 posto), pada proizvodnje i srozavanja međunarodne trgovine (za pola) te su zemlje mogle povratiti ravnotežu u globalnoj ekonomiji samo snižavanjem domaćih cijena, ponajprije snižavanjem nadnica i drugih troškova rada te dizanjem kamata na primarnu emisiju: drugim riječima, izazivajući pogubnu deflaciju. Početkom 1930-ih zlatni standard se od jamca stabilnosti pretvorio u međunarodnog prijenosnika Velike depresije.
No ne samo Keynes nego i drugi misleći ekonomisti tog doba shvatili su da se plaće opiru nominalnom snižavanju i da obnovu konkurentnosti treba postići odbacivanjem zlatnog standarda i deprecijacijom tečaja domaće valute. Prva je to na ljeto 1931. učinila Velika Britanija i odmah se počela oporavljati. Amerika je za ukidanje zlatnog standarda morala dočekati izbore 1933. i Rooseveltov dolazak u Bijelu kuću, nakon čega je i ona već za mjesec dana zabilježila rast BDP-a, odnosno izlazak iz Velike depresije. Sljedećih godina SAD se oporavljao po visokim stopama rasta, između osam i 12 posto na godinu, a punu zaposlenost dosegnuo je tek s izbijanjem Drugog svjetskog rata.
Velika depresija nije samo dovela do kraja zlatnog standarda. Na njezinim poukama u proteklih 90 godina razvijena je čitava nova ekonomska doktrina po kojoj države svojim monetarnim i fiskalnim politikama aktivno reagiraju na ekonomske šokove i recesije. S tim su iskustvom i znanjem i predsjednik američkog FED-a Paul Greenspan i Europske centralne banke Mario Draghi spriječili da se globalna financijska panika iz 2008./09. ne pretvori u novu Veliku depresiju. Najviše su pritom ipak stradale one države koje su umjesto zaposlenosti i BDP-a čuvale fiksne tečajeve svojih valuta, samo ovoga puta ne prema zlatu, nego prema euru i dolaru.
